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当我们在谈价值发现时,我们在谈什么?

一、活学活用加油卡

中国交通银行信用卡一直有一活动,即周五加油站和超市打折5%-10%,随你的卡片等级和消费额而定。而我这里的一家加油站推出了自己的另一项优惠措施:每个月10、20、30日通过该加油站发行的加油卡加油优惠5毛钱。同时,2020年1月10日(周五)是交通银行星期五优惠活动十周年,打折幅度翻倍(20%)。

 

于是我在2020年1月10日(周五)去加油,首先没有直接支付,而是先用信用卡给加油卡充值500元,享受了交通银行的优惠10%+十周年优惠10%,共20%,也就是100块钱的优惠,实付400元。接下来拿这张加油卡加油,又便宜了十几元,两个优惠全部享受到了,只因为合理的流程顺序设计。当然我看到加油站里所有的持有交通银行信用卡的人都是这么操作的,甚至还有人专门开过来加油,就是为了同时参与这两个活动。

这个“羊毛”利益一共有一百多块钱,不到20刀,但是大家乐此不疲,甚至愿意专门开车来,专门进行两笔交易,这让我有新的思考。开始的思考当然是“天下熙攘,为利来往”,优惠活动的目的就是为了绑住持卡人,不让他们倒向其他银行——但是,为了赚这些钱,想出这种操作模式来,似乎又不是完全没动脑子。甚至有人专门申请了很多张交通信用卡,专门刷这个羊毛,再把加油卡卖给别人赚取差价。

问题是,你先得知道存在差价。

也就是说,你必须先确定一个利益(可以获得优惠),再设计出针对这个利益的盈利模式。先画终点再起跑。

在这个问题上,全世界的人民都不含糊,小到加油卡,大到离婚买房。问题是,必须先确定那里有利益。一旦确定那里有利益,人民会像狼扑向羊,苍蝇扑向排泄物一样奋勇争先,期间设计出的方案令人叫绝。

所以,这其实是个路径选择问题,前提是先确定存在终点。一旦终点确定,就会有人设计出优化的路线。一旦路线确定了,人们就会开始争夺,这争夺凡是受过教育,混过社会的人肯定有经历过,并不是令人愉快的,有时甚至是令人难以启齿的。

可是并不是什么事情都会明确告诉你周五有优惠。你怎么确定那里有利益呢?万一不仅没有利益,反而要亏钱怎么办呢?最终,相当一部分人忙活一阵后发现为争夺一个不存在的目标而付出的代价都毫无意义,无论这个代价是多么可悲。

因此,我们需要先研究“如何发现一个价值”,再谈如何实现这个价值。

 

二、价值发现过程

股票市场里没有人告诉你周五会打折。

你发现了一个自认为低估的股票。该股票PE仅为5,股价长期低迷,甚至每年有少量分红。你认为它会涨,但是这和“有效市场”假说不相符,因为假设存在这样一个具有价值的公司,早就该暴涨了,不可能如此低估。于是你来到了某某投资论坛讨论这个股票,试图找出市场不看好该股的理由。市场上有一大堆理由认为这个公司有潜在风险,是假账,甚至马上就要倒闭了,还有人指责公司的老总有犯罪前科,可能欺骗中小股东,公司存在利益输送,还有公司所属行业存在巨大风险,一旦行业环境转坏,公司将立即倒闭。最后还有人指出,该公司老总占股份超过了51%,意味着公司是一言堂,任何外部股东都说不上话。

此时,该公司还是个投资机会吗?

而与此同时,另一家该公司的同行公司,标杆性企业,优秀的净现金公司爆发了一场股权争夺战。多路人马杀入股价连拉涨停,原总经理被扫地出门,不惜撕破脸皮停牌对抗。地方官员犹豫不定,监管高层则破口大骂,不惜以暴力相威胁。群雄会战,三英战吕布,杀得天昏地暗,令人胆战心惊。

这就是现实世界。在现实世界中,任何已经被证实存在的价值,一定会被疯狂争夺,争夺方法残暴无伦,甚至是人吃人的。你如果没办法吃掉别人,你还有一个办法,就是发现别人并不认为是价值的价值。

也就是说,二号公司的残酷搏杀是因为其价值已经暴露,王某先失其鹿,天下方能共逐之。而如果选择一号公司,你需要自行证明:一号公司和二号公司相比,并无明显问题。

文章写到这里,一号公司和二号公司是什么,已经不用多说了。

我自己曾经在2016年一季度买入过一号公司,但随后因研究不深入,理解不透彻而半途而废了。

一号公司之后证明了自己并无问题,理应享受与二号公司同样的估值,股价涨了8倍。当时对一号公司发行新股及收购某视频网痛斥(而因停牌无法买入二号公司)的投资者,现在却愿意接受二号公司在40多块钱的增发!此时他们认为增发对公司有好处了!

这其中的差价,分批次给予了搞清楚情况的投资者。

这才是现实。当现实已经证明“一号公司无问题”时,潜在价值才变成实际价值,这个实际价值让投资者甚至能接受与原来8倍之差的增发价。这其中的差额,就是给2016年率先证明一号公司无问题结论的投资者的奖励。胜败就在此一举。

至于今后,一号公司当然可以继续涨,40买入的也未必亏,但6块钱以下买入的投资者,早已改变了命运。

这一切反复发生,不由得让我质疑其来“价值投资”是什么了。

价值投资,是投资于看得到的价值,还是投资于“别人看不到,但你看得到的价值”? 如果价值人人看得到,争夺岂不是十分激烈,焉能有你的什么机会呢?

 

当价值已经被发现,就不成其为价值了。价值发现过程就是股价上涨过程,早发现赚大钱,晚发现赚小钱,再晚赔钱。这才是股票投资,也是任何投资的真实逻辑。我观察到在多个视角,多个领域都出现了同样的情况,难道还不值得思考吗?

凡是被发现的利益,一定被争夺。想要获得超额利益,必须是其他人不认可的利益。这也是股票价值发现的基本规律。

 

三、价值投资在做什么?

 

没有不确定性的投资不是好的价值投资。

上述两段提到了“为避免竞争,想要获得超额利益,必须是其他人不认可的利益。” 具体到股票投资上,就是为了避免因竞争性买入造成的估值抬升,必须在别人不认为会涨时买入股票。那么假定其他信息充分,别人为何认为“不会涨”呢? (这里排除内幕交易行为)

答案是“不确定性”。

人活在世界上没有什么是确定的。美国基金经理早上去炒股,被一飞机撞死了。由于每个人随时会死,因此股票的折现率不可能为零。当社会较为稳定时,股票可能拥有一个较小的折现率。而对于个股而言,公司存在巨大争议,投资者认为公司可能不行,才是公司股价低估的直接原因。要真正发掘牛股,就必须证否空头的所有论证过程,尽量压缩不确定性。

如何证否空方观点是具体技术问题,是投资者的基本能力,每个股票也不一样,我不能给出回答。问题是何时,该何种程度上试图证否空头观点呢?

这本质上就是预测未来。

你可以通过你掌握的事实(至于是否是真的事实,不一定)以及你掌握的逻辑推理,得出一个你认为的结论,这个结论应该与当前空方的观点相反。经过你的推断,你认为你的结论是正确的,可能在未来证否空方当前的观点。于是买入,接下来等待股价上涨,这就是价值投资。

万一你的判断错了怎么办?

死则死矣!

世界上是断然没有什么投资,管他叫价值投资还是什么投资是只赚不赔的。就算你是王子,直接继承王位,可以无本坐江山,也不一定不会遇到什么事情掉了脑袋。我上一节说的基金经理上班去炒股,被一飞机撞死了,也属于这范畴之内。

你要做的就是自认为判断是大概率正确的,然后压筹码上桌。

投资不是逃避不确定性的途径,人生无法逃避不确定性,价值投资也一样。

林彪说有七分把握就要打仗,就是这个道理。没有不确定性就没有低价,无法否定不确定性就不能保证成功。但就算你认为你已经战胜了不确定性,还是可能会输的,只不过投研工作能降低这个概率。

 

而价值投资的魅力在于,它可能让你避开对已经给定的利益的疯狂追逐,而买入一个无人竞争的资产,而斗争的对象仅仅是“不确定性”。而一旦投资看起来变得“确定”了,它的难度不仅大增,而且收益率也下降了,并且同样无法防范后面可能会新出现的不确定性。

 

本文第一节已经完毕。

总结一下就是,人会想方设法争夺所有已经确定的利益,因此确定的利益竞争大,利益小。投资市场也如是。

投资想要获取超额收益,就要寻找不确定的利益,未来的利益,可能看起来不能实现的利益。而要确保“现在别人看起来可能无法实现”
的利益最终实现,需要刻苦的投研工作以及对世界的正确认知(这不是我能提供的)。

尽管已经做了大量准备,但你认为的“与众不同的观点”仍然可能是错的。对此没有更好的办法(分散不是一种办法,只能是一种无奈的安排——它是以降低收益率为代价,而对于给定的部位,亏损率是一样的)但是尽管如此,有一定把握后还是要出手,世界上没有百分百一定的事,如果看起来有,结果反而可能因为意外而吃大亏,如2015年的“中概股私有化”。

 

下一章将描述“巴菲特”的往事。

 

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2020年01月11日